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Por qué la rentabilidad de bonos de EEUU está en mínimos récord

PULSO 07/07/2016

Por Mohamed El-Erian

Esta semana Estados Unidos se ha sumado a las economías desarrolladas que están registrando una caída de la rentabilidad del bono de referencia a 10 años a niveles récord, junto con el aplanamiento continuo de la curva de rentabilidad de los bonos del Tesoro.

Pero los factores que tradicionalmente mueven la economía no sirven para explicar estos acontecimientos, lo que quiere decir que las señales transmitidas a los mercados y las implicaciones para la economía y para la política no pueden analizarse de la misma forma. En su lugar, se pueden sacar tres conclusiones:

1. La caída de la rentabilidad de los bonos del Tesoro no está siguiendo una trayectoria convencional, sobre todo, porque dice mucho más de Europa y de Japón que de EEUU. Tradicionalmente las bajas rentabilidades y una curva de rentabilidad más plana son señales fuertes de que se acerca una recesión y, en este caso, estaría apuntando a una contracción dolorosa dada la magnitud de la caída y del aplanamiento de la curva. 

Sin embargo, en este caso, no se puede hacer esta lectura: en lugar de estar impulsada por la situación económica de EEUU, la curva de la rentabilidad del Tesoro estadounidense ha quedado atrapada por los acontecimientos de Europa y, en menor medida, de Japón. El temor a un débil crecimiento internacional ha aumentado en los últimos días por el resultado del referéndum sobre el Brexit, que suma incertidumbres institucionales inusuales a condiciones económicas frágiles, una situación financiera fluida y una postura política desequilibrada que depende en exceso de los bancos centrales. Se prevé que el resultado de la votación en el Reino Unido a favor de abandonar la UE se traducirá en una disminución de las inversiones empresariales y en un debilitamiento de la confianza del consumidor. Las inyecciones de liquidez del Banco de Inglaterra y la relajación de los requisitos de reserva de capitales pueden tener un efecto moderador, pero el impacto será marginal. La propuesta del ministro británico de Hacienda, George Osborne, de rebajar la tasa impositiva corporativa redundará en unos beneficios económicos más limitados, aunque complicará las negociaciones con la UE y alimentará la preocupación de que el “régimen político” esté favoreciendo de nuevo a las “élites empresariales”.

La desaceleración del crecimiento en Reino Unido tendrá efectos de contagio desfavorables en el resto de Europa. A ello se le sumarán las restricciones a la política económica por los efectos desestabilizadores de los movimientos “anti- establishment”, pese al arrepentimiento de los votantes a favor del Brexit.

La buena noticia para EEUU es que los efectos negativos provocados por un crecimiento más lento en Europa probablemente sean limitados. EEUU sigue al mando de su propio destino económico, aunque poco puede hacer respecto a la curva de rentabilidad. Ante el aumento del atractivo de los activos de renta fija estadounidenses para los inversionistas en bonos de todo el mundo, la caída de la rentabilidad resultante y el consiguiente aplanamiento de la curva excederá con creces lo que se justifica, exclusivamente, por las previsiones económicas y políticas de EEUU.

2. El impacto positivo para la economía de una rentabilidad más baja será limitado e incluso podría quedar contrarrestado por consideraciones financieras. Es improbable que el panorama de tipos de interés bajos en todo el mundo desarrollado vaya a dar impulso a la actividad económica. Lo que es más, no hace mucho por resolver los problemas estructurales presentes desde hace tiempo, a los cuales se ha sumado en los últimos días la incertidumbre sobre el comercio y las relaciones empresariales del Reino Unido con el resto de la UE.

Sin embargo, los cambios en las rentabilidades ejercerán más presión sobre el sistema bancario, al dificultar las posibilidades de generación de ingresos y de beneficios. Esto es preocupante para la banca europea cuya recuperación ha ido a la zaga de los bancos estadounidenses, y para la cual la calidad crediticia de las carteras de préstamos quedará afectada por la desaceleración económica.

Las bajas rentabilidades también agravarán la preocupación sobre el riesgo excesivo asumido por entidades no bancarias. Al intentar alcanzar los mismos objetivos que antes es probable que los inversionistas vayan más al límite en busca de rendimientos financieros, aumentando la probabilidad de una inestabilidad financiera en el futuro.

3. Esto complicará aún más la tarea a la que se enfrentan las autoridades de la Fed. Ninguno de estos acontecimientos será una buena noticia para la Fed, que ya carga con un peso político excesivo. Además de complicar las decisiones acerca de los tipos de interés, los acontecimientos más recientes pueden acentuar la preocupación acerca de la capacidad de las políticas macroeconómicas prudentes y del aparato regulador para contrarrestar los crecientes problemas que ponen en peligro la estabilidad financiera y el bienestar económico futuro. Bloomberg